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_资本项目可兑换不能因噎废食

2017-11-20 11:58

十八届三中全会《决定》中明确提出加快实现人民币资本项目可兑换,央行《关于金融支持中国(上海)自由贸易试验区建设的意见》也把放松跨境资本流动作为重点,显示决策者推进该项改革的决心,预示改革将进入实质性阶段。争论虽未平息,但已更为务实具体,焦点从要不要改革转向如何改革和改到什么程度。

当前推进资本项目可兑换的方式,正从渐进渗漏模式转向以制度为基础的一体化模式。最初为把稀缺外汇资源集中在国家手里和防止国际游资冲击,我国建立一整套宽进严出的外汇管理制度筑坝拦水,分割国内外市场。后随着外汇从稀缺转为淤积,政府采取渐进的有限开放模式,允许跨境资本通过一些可控通道进出,如同在资本管制这座坝上凿开一些洞。这一定程度上降低坝内外水位落差,但也带来了诸多管制套利活动等扭曲,而且管制成本随开放程度的提高越来越大。

未来的转向是拆坝,建立允许资本跨境有序流动的制度,推动内外市场一体化。目前国内金融市场分割严重,不同市场上利率有差异,同一市场中不同主体的融资成本也有差异,有金融高地也有金融洼地,还有金融堰塞湖。而坝内市场分割得以持续,正是资本管制这道坝的存在,让市场主体别无选择。拆除资本管制这道坝,市场主体有了替代性选择,人为的政策性优惠或歧视就难以持续,让政府这只手不能为所欲为,市场在金融资源配置中起决定性作用才有可能,达到开放促改革的作用。

当然,拆坝要基于现状。初始条件决定改革路径选择。我国外汇储备高达3.7万亿美元,占全部海外资产的将近2/3。今年三季度外储就增加1660亿美元,比改革开放前20年积累的外储总和还多。这反映尽管有关政策在不断微调,但未显根本性改变。因此资本项目可兑换的重点是放松国内机构、企业和个人在境外持有、配置资产的限制,让私人部门替代国家成为海外投资主体。正如易纲所言:资本项目可兑换是对人民财产权的进一步保护和扩围。

央行的30条意见允许自贸区内居民开立自由贸易账户,并赋予其多项投融资汇兑便利。如跨境直接投资不需审批可直接到银行办理收付、兑换业务;符合条件的个人和企业可开展包括证券投资在内的各类境外投资;区内企业、非银行金融机构和其他经济组织可按规定从境外融入本外币资金等,反映上海自贸区实行的不是优惠政策,而是制度重塑。若这些政策从上海自贸区推广到全国,我国外汇管理体制将发生根本变化,资本项目可兑换程度将大大提高。

拆坝的同时也要建新坝。对风险的担心是反对资本项目可兑换的主要理由。任何改革都有风险,对风险要有容忍度,否则很难进行改革。问题的核心是尽可能降低改革的风险和成本,而不是有风险就不改革。资本项目可兑换的风险来自两方面:一是改革进程不当;二是可兑换后内外冲击的宏观影响放大。前者提醒要把握好改革力度、顺序和时机,建立与经济承受能力相适应的资本项目可兑换程度;后者需建立相应的跨境资本流动风险管理体系。就风险管理而言,过去是靠资本管制等行政手段,未来应以宏观审慎管理取而代之。这首先要加强跨境资本监测和预测以便及时发现风险;其次是针对性地设置一些抑制风险的措施,如建立境外融资主体的信用等级等资格,要求以便防止过度对外负债,对特定形式的跨境资本流动进行征税,以便抑制短期投机性资本流动等。

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发布时间:2017-11-20 11:58

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